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　　近期我们调研了华映科技（000536）ღ◈✿ღ，与公司高管进行了较深入的沟通ღ◈✿ღ，公司基本情况如下ღ◈✿ღ：

　　半年报情况ღ◈✿ღ：公司2011 年8 月19 日公布2011 年半年报ღ◈✿ღ，报告期内公司营业总收入为14.10 亿元ღ◈✿ღ，同比下滑2.07%ღ◈✿ღ；营业利润2.10 亿元ღ◈✿ღ，同比下滑22.09%ღ◈✿ღ；归属于上市公司股东净利润1.35 亿元ღ◈✿ღ，同比下滑19.60%ღ◈✿ღ，每股收益为0.19 元ღ◈✿ღ。

　　液晶模组盈利衰退ღ◈✿ღ，转型势在必行ღ◈✿ღ：公司主要为母公司中华映管做大尺寸模组委托代工（中华映管订单量占80%以上ღ◈✿ღ，其中部分第三方客户通过中华映管委外代工）ღ◈✿ღ，经营模式有来料加工和进料加工两种（分别占营收51%668论坛ღ◈✿ღ、49%）ღ◈✿ღ。一方面由于母公司业务中心及产能向中小尺寸转移ღ◈✿ღ，另一方面由于部分订单由进料加工转为来料加工模式AG凯发K8真人娱乐ღ◈✿ღ。ღ◈✿ღ，公司上半年营收略有下降ღ◈✿ღ。同时毛利和净利润受原材料价格上涨ღ◈✿ღ、人工成本上升影响而下滑ღ◈✿ღ。Q2 以来经营模式的转变有助于摆脱进料加工对毛利率的拖累ღ◈✿ღ，但同时对营收规模会产生影响ღ◈✿ღ。受下游液晶电视ღ◈✿ღ、PC 需求疲软影响ღ◈✿ღ，大尺寸面板的价格已经降到现金成本以下ღ◈✿ღ，出现行业全面性亏损668论坛ღ◈✿ღ。公司传统业务LCM 作为大尺寸面板的配套代工ღ◈✿ღ，盈利前景自然暗淡ღ◈✿ღ，转型势在必行ღ◈✿ღ。

　　华映科技ღ◈✿ღ、中华映管凯发APP平台ღ◈✿ღ、华映光电——触控一盘棋ღ◈✿ღ：公司9 月2 日发布公告ღ◈✿ღ，以自有资金4 亿人民币向控股股东中华映管（百慕大）收购其所持有的华映光电20%股权ღ◈✿ღ，至此ღ◈✿ღ，公司的股权结构如图1ღ◈✿ღ。

　　中华映管ღ◈✿ღ：1）由大尺寸到中小尺寸ღ◈✿ღ：中小尺寸液晶屏出货量台湾第一ღ◈✿ღ，全球市占率超20%ღ◈✿ღ。与其他面板厂不同的是ღ◈✿ღ，中华映管拥有的是4.5 代线 代线 代线兼具大尺寸和中尺寸的经济效益ღ◈✿ღ，可根据不同市场的需求冷暖来调整尺寸ღ◈✿ღ，进可攻退可守凯发APP平台ღ◈✿ღ。这也是在当下大尺寸低迷的情况下凯发APP平台ღ◈✿ღ，中华映管能够成功转战中小尺寸的原因ღ◈✿ღ。2）由TFT-LCD 到触控传感（touch sensor）ღ◈✿ღ：由于面板重资产ღ◈✿ღ，而触控屏轻资产ღ◈✿ღ，TFT 生产线转产sensor 并不经济ღ◈✿ღ，而公司的4.5 代线 代线已经全部折旧完毕凯发APP平台ღ◈✿ღ，因此转向touch sensor 没有任何包袱ღ◈✿ღ。公司已经将部分4.5 代线的产能转做小尺寸sensor出货ღ◈✿ღ，10 寸sensor 也已在6 代线上量产ღ◈✿ღ，形成了中小尺寸液晶面板和sensor 兼具的产品结构ღ◈✿ღ。

　　华映光电ღ◈✿ღ：传统业务彩色显像管资产2010 年计提完毕ღ◈✿ღ，全面进入中小尺寸触控屏业务ღ◈✿ღ。业务范围包括从TSP（sensor 玻璃+软板+驱动IC668论坛ღ◈✿ღ，其中sensor 玻璃由台湾中华映管完成）ღ◈✿ღ、钢化玻璃（cover lens）ღ◈✿ღ、到贴合成为触控窗口模组ღ◈✿ღ。目前已经形成TSPღ◈✿ღ、贴合ღ◈✿ღ、cover lens 月产能250Kღ◈✿ღ、193Kღ◈✿ღ、450Kღ◈✿ღ，预计到明年分别达到月产能450Kღ◈✿ღ、393K凯发APP平台ღ◈✿ღ、550Kღ◈✿ღ。目前公司拥有国内外优质的品牌客户ღ◈✿ღ，在智能手机ღ◈✿ღ、平板电脑方面均有出货凯发APP平台ღ◈✿ღ。此前元太科技以15 亿新台币认购台湾华映的私募可转债ღ◈✿ღ，达成战略联盟ღ◈✿ღ，华映有望通过元太的帮助进入亚马逊产业链668论坛ღ◈✿ღ，成为触摸屏供应商ღ◈✿ღ。明年不排除根据客户订单情况迅速大幅扩产的可能ღ◈✿ღ。

　　转型方向——触摸屏“一条龙”ღ◈✿ღ：中华映管拥有全球近四分之一的中小尺寸TFT-LCD 出货量ღ◈✿ღ，可为大陆提供液晶面板和sensorღ◈✿ღ，华映光电负责在sensor 玻璃基础上完成其他零组件组装凯发APP平台ღ◈✿ღ、钢化玻璃ღ◈✿ღ、多道贴合ღ◈✿ღ，最终形成触控面板模组（包括LCD）ღ◈✿ღ，为客户提供total solution凯发APP平台ღ◈✿ღ。公司将在合适的时机通过收购华映百慕大等所持华映光电剩余股份的方式ღ◈✿ღ，实现对华映光电的控股ღ◈✿ღ，从而将“一条龙”纳入囊中ღ◈✿ღ。

　　“一条龙”经营模式的优势ღ◈✿ღ：目前触摸屏领域的厂商都是专注于某一个或几个环节ღ◈✿ღ，在每个环节都不乏因率先掌握了核心要素而鹤立鸡群的厂商ღ◈✿ღ。他们会有一段高额利润期台湾积体电路ღ◈✿ღ。但当更多的厂商掌握了该环节的关键竞争要素时ღ◈✿ღ，利润就会变得越来越薄ღ◈✿ღ，更关键的是竞争对手的学习期还正在变得越来越短ღ◈✿ღ。这是单一环节的厂商面临的风险ღ◈✿ღ。面对电子产品快速降价的特性和不断涌入的新进者ღ◈✿ღ，如何保持盈利水平ღ◈✿ღ，是单一环节厂商（尤其如果你是“加工者”而非“创造者”）的重要课题ღ◈✿ღ。我们认为ღ◈✿ღ，有差异化和一体化两条路径ღ◈✿ღ。而“一条龙”则属于一体化路径ღ◈✿ღ。“一条龙”厂商的价值在于为客户提供端到端的产品ღ◈✿ღ，降低客户的采购成本ღ◈✿ღ，同时自身也可以取得更好的盈利水平ღ◈✿ღ。这种经营模式的壁垒要比单一环节经营要高得多ღ◈✿ღ，也相应的更有竞争力ღ◈✿ღ，保持高额利润更长久ღ◈✿ღ。但“一条龙”存在木桶效应ღ◈✿ღ，任一环节出现短板ღ◈✿ღ，整体水平将大打折扣ღ◈✿ღ，可见能将“一条龙”经营成功实则不易ღ◈✿ღ。

　　重要假设ღ◈✿ღ：1）2011Q2 开始ღ◈✿ღ，公司LCM 业务经营模式由来料加工+进料加工ღ◈✿ღ，变为以来料加工为主ღ◈✿ღ。盈利模式的转变有助于公司摆脱进料加工对毛利率的拖累ღ◈✿ღ，但营收规模会受到一定程度的影响ღ◈✿ღ。2）2011年华映光电贡献投资收益（华映科技占其20%股份）ღ◈✿ღ，2012 年公司实现对华映光电的75%控股（暂不考虑股权融资）ღ◈✿ღ，触摸屏“一条龙”纳入华映科技ღ◈✿ღ，成为主营业务ღ◈✿ღ。

　　盈利预测与投资建议ღ◈✿ღ：公司正处在转型的当口ღ◈✿ღ，利用两岸力量ღ◈✿ღ，积极布局“一条龙”ღ◈✿ღ，若能经营成功ღ◈✿ღ，公司将完成一个华丽的蜕变ღ◈✿ღ，时间是最好的检验ღ◈✿ღ。预计4 季度触摸屏将在投资收益中有所体现ღ◈✿ღ，明年将是迎来拐点的一年ღ◈✿ღ。公司在触摸屏新技术one glass solution 方面有所储备ღ◈✿ღ，我们看好 “一条龙”战略ღ◈✿ღ，同时积极关注“一条龙”的经营情况及客户订单情况ღ◈✿ღ。不考虑增发摊薄ღ◈✿ღ，给予公司2011-2013 年0.46ღ◈✿ღ、0.78ღ◈✿ღ、1.11 元盈利预测ღ◈✿ღ，“推荐”评级ღ◈✿ღ。（兴业证券（601377）研发中心）

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